Een LBO-analyse laat zien hoe een financiële koper naar uw bedrijf kijkt
Veel ondernemers bepalen de waarde van hun onderneming vanuit het verleden. Ze kijken naar de gerealiseerde omzet, de winst, het opgebouwde vermogen en de investeringen die in de afgelopen jaren zijn gedaan. Een koper kijkt echter vooral vooruit. Zeker wanneer die koper een private-equitypartij of investeerder is.
Een financiële koper wil weten hoeveel vrije kasstroom de onderneming in de komende jaren kan genereren, hoeveel financiering de onderneming verantwoord kan dragen en welk rendement bij een toekomstige verkoop kan worden gerealiseerd. Dat wordt inzichtelijk gemaakt met een Leveraged Buy-out-analyse, doorgaans afgekort tot LBO-analyse.
Voor ondernemers die een verkoop overwegen, is zo’n analyse bijzonder waardevol. Niet alleen omdat zij inzicht geeft in de mogelijke koopprijs, maar vooral omdat zij zichtbaar maakt welke factoren de financiële ruimte van een koper vergroten of beperken.
Wilt u weten wat een financiële koper voor uw onderneming kan betalen?
Ontdek hoe een private-equitypartij naar uw onderneming kijkt, welke factoren de koopprijs bepalen en waar waarde verloren gaat. Met onze waardering en LBO-analyse krijgt u concrete handvatten om uw onderneming sterker, beter financierbaar en verkoopklaar te maken. Met een waardering en een LBO-analyse brengen we niet alleen de huidige ondernemingswaarde in beeld.
Wat is een leveraged buy-out?
Bij een leveraged buy-out wordt een onderneming gedeeltelijk met eigen vermogen en gedeeltelijk met vreemd vermogen overgenomen. De koper brengt dus niet de volledige koopsom zelf in. Een belangrijk deel van de transactie wordt gefinancierd met bijvoorbeeld:
- een bancaire lening;
- een acquisitie fonds;
- achtergestelde financiering;
- mezzaninekapitaal;
- een verkoperslening;
- of een combinatie van verschillende financieringsvormen.
Na de overname worden de kasstromen van de onderneming gebruikt om rente en aflossing te betalen. De onderneming moet daarmee feitelijk een belangrijk deel van haar eigen overname financieren. Dat klinkt mogelijk risicovol, maar kan bij een onderneming met stabiele kasstromen, een gezonde marktpositie en voorspelbare resultaten een effectieve transactiestructuur zijn.
Waarom is de LBO-analyse belangrijk voor een verkoper?
Een ondernemer vraagt zich meestal af:
Wat is mijn onderneming waard?
Een private-equity of investeerder koper stelt een andere vraag:
Welke prijs kan ik betalen en toch mijn vereiste rendement behalen?
Dat verschil is essentieel.
Een koper kan enthousiast zijn over een onderneming, maar zal uiteindelijk rekenen vanuit het verwachte rendement op het geïnvesteerde eigen vermogen. De koopprijs is daarom geen losstaand bedrag. Zij hangt rechtstreeks samen met:
- de toekomstige EBITDA;
- de vrije kasstromen;
- de financierbaarheid;
- het aflossingsvermogen;
- de verwachte schuldpositie bij verkoop;
- en de waarde waarvoor de onderneming later opnieuw kan worden verkocht.
Met een LBO-analyse wordt de onderneming als het ware bekeken door de bril van de financiële koper. Dat geeft de verkoper een veel sterkere uitgangspositie tijdens onderhandelingen.
De drie vormen van klantconcentratie die kopers zien
Kopers beoordelen klantrisico op drie manieren: concentratie op één klant, concentratie binnen één sector, en concentratie van de relatie bij één persoon. De meeste ondernemers kennen alleen de eerste. De derde is vaak het gevaarlijkst — en het moeilijkst te herstellen.
- Eén-klant-concentratie. Eén relatie die een onevenredig deel van de omzet draagt. Het risico is binair: die klant blijft of vertrekt, en de koper rekent daarop.
- Sectorconcentratie. Twintig klanten klinkt gespreid, maar zitten er vijftien in dezelfde branche, dan is de spreiding een illusie. Eén wetswijziging of conjunctuurdip raakt ze allemaal tegelijk.
- Relatieconcentratie. De klant koopt van jóu, niet van je bedrijf. Hij belt je mobiel, niemand anders in je team heeft die relatie ooit gevoerd. Zelfs bij 15% omzet wordt dat een vraagteken: overleeft die relatie de overdracht?
Die laatste vorm raakt de kern van overdraagbare waarde — waarde die blijft als jij vertrekt. Een relatie die volledig aan de ondernemer hangt, is geen bedrijfswaarde maar persoonlijke waarde. En persoonlijke waarde verkoopt niet.
Hoe bepaalt private equity de maximale koopprijs?
Een LBO-model bestaat uit verschillende samenhangende onderdelen.
1. De operationele prognose
De basis wordt gevormd door de verwachte resultaten van de onderneming.
Daarbij wordt onder andere gekeken naar:
- omzetgroei;
- brutomarge;
- personeelskosten;
- operationele kosten;
- EBITDA;
- investeringen;
- werkkapitaal;
- belastingen;
- en vrije kasstroom.
Niet alleen het niveau van de winst is van belang. Vooral de kwaliteit en voorspelbaarheid van de kasstromen bepalen hoeveel financiering een onderneming kan dragen.
Een onderneming met stabiele contracten, terugkerende omzet en beperkte investeringsbehoeften is doorgaans beter financierbaar dan een onderneming met sterk wisselende resultaten.
2. De ondernemingswaarde
De ondernemingswaarde wordt vaak afgeleid van een multiple op de genormaliseerde EBITDA.
Stel dat een onderneming een EBITDA van € 2 miljoen realiseert en een koper bereid is zevenmaal EBITDA te betalen.
De indicatieve enterprise value bedraagt dan:
€ 2 miljoen × 7 = € 14 miljoen
Dit is nog niet de prijs die de aandeelhouder ontvangt.
Om van enterprise value naar aandelenwaarde te komen, moet een equity bridge worden opgesteld. Daarbij worden onder andere de netto financieringsschuld en eventuele cash-like en debt-like items verwerkt.
Ook een afwijkend niveau van het netto werkkapitaal kan de uiteindelijke aandelenprijs beïnvloeden.
3. De financieringsstructuur
Vervolgens wordt bepaald welk gedeelte van de transactie met vreemd vermogen kan worden gefinancierd.
Hoe groter de financieringsruimte, hoe minder eigen vermogen de koper hoeft in te brengen. Dat kan het rendement op het geïnvesteerde eigen vermogen verhogen.
Meer schuld betekent echter niet automatisch een betere transactie.
Een onderneming moet ook na de overname voldoende financiële ruimte behouden om:
- te investeren;
- groei te financieren;
- tegenvallers op te vangen;
- werkkapitaal te financieren;
- en strategische kansen te benutten.
Een financieringsstructuur die alleen bij het meest optimistische scenario houdbaar is, vormt geen gezonde basis voor een transactie.
4. De aflossingscapaciteit
De vrije kasstroom wordt na de overname gedeeltelijk gebruikt om de schuld af te lossen.
Veel LBO-modellen bevatten een zogenaamde cash sweep. Dat betekent dat overtollige kasmiddelen, boven een afgesproken minimale liquiditeitsbuffer, worden gebruikt voor extra aflossingen.
Hoe sneller de schuld kan worden teruggebracht, hoe hoger de aandelenwaarde bij een latere verkoop kan zijn.
De koper profiteert daarmee niet alleen van groei van de EBITDA, maar ook van de afname van de netto financieringsschuld.
5. De verkoopwaarde bij exit
Private-equity of investeringspartijen investeren doorgaans met een toekomstige exit als uitgangspunt. Daarom wordt berekend wat de onderneming na bijvoorbeeld vijf jaar waard kan zijn.
De toekomstige enterprise value wordt meestal bepaald door:
EBITDA in het exitjaar × exitmultiple
Vervolgens wordt de resterende netto financieringsschuld in mindering gebracht. Wat overblijft, is de toekomstige waarde van het aandelenbelang.
De verhouding tussen deze toekomstige opbrengst en de oorspronkelijke investering bepaalt het rendement van de koper.
Daarbij worden vooral twee maatstaven gebruikt:
- de Money Multiple, ook wel cash-on-cash return;
- de Internal Rate of Return, oftewel de IRR.
Een vereenvoudigd voorbeeld
Stel dat een investeerder € 5 miljoen eigen vermogen inbrengt bij de aankoop van een onderneming. De resterende koopsom wordt met vreemd vermogen gefinancierd.
Na vijf jaar is de onderneming gegroeid, is een belangrijk deel van de schuld afgelost en kan het aandelenbelang voor € 12,5 miljoen worden verkocht.
De money multiple bedraagt dan:
€ 12,5 miljoen / € 5 miljoen = 2,5
De investeerder ontvangt dus 2,5 maal de oorspronkelijke eigenvermogensinleg terug.
De IRR rekent vervolgens uit welk gemiddeld jaarlijks rendement daarmee is gerealiseerd. Voor een financiële koper is dit rendement uiteindelijk bepalend voor de vraag hoeveel hij vandaag voor de onderneming kan betalen.
Welke factoren verhogen de uitkomst van een LBO-analyse?
De hoogste waardering ontstaat niet uitsluitend door een hoge EBITDA.
Een koper kijkt ook naar de risico’s achter die EBITDA.
Belangrijke strategische waardefactoren zijn onder andere:
- een voorspelbare en terugkerende omzet;
- een beperkte afhankelijkheid van grote klanten;
- een sterk en zelfstandig managementteam;
- beperkte afhankelijkheid van de ondernemer;
- beheersbare investeringen;
- een gezond netto werkkapitaal;
- schaalbaarheid van het bedrijfsmodel;
- en aantoonbare mogelijkheden voor verdere groei.
Deze factoren beïnvloeden niet alleen de multiple. Ze bepalen eveneens hoeveel schuld financiers bereid zijn te verstrekken en hoeveel risico de koper in zijn rendementsberekening verwerkt.
Een onderneming met een sterke EBITDA, maar met één klant die 40% van de omzet vertegenwoordigt, zal vanuit een LBO-perspectief anders worden beoordeeld dan een onderneming met een breed en stabiel klantenbestand.
Waarde creëren vóórdat u verkoopt
De grootste fout is om pas tijdens het verkoopproces te onderzoeken hoe een financiële koper naar de onderneming kijkt. Op dat moment is de ruimte om fundamentele verbeteringen door te voeren meestal beperkt.
Een LBO-analyse kan daarom ook enkele jaren vóór een voorgenomen verkoop worden ingezet.
Binnen mijn vijf-fasenaanpak speelt deze analyse op meerdere momenten een rol:
- Waarde identificeren
Welke operationele en financiële factoren bepalen de financierbaarheid en het rendement voor een koper? - Waarde beschermen
Welke risico’s kunnen leiden tot een lagere financiering, een lagere multiple of strengere transactievoorwaarden? - Waarde creëren
Hoe kunnen kasstromen, marges, werkkapitaal, management en schaalbaarheid structureel worden verbeterd? - Waarde verzilveren
Welke kopers kunnen strategisch of financieel de hoogste waarde realiseren en welke transactiestructuur past daarbij? - Waarde herbeschermen
Hoe wordt de gerealiseerde verkoopopbrengst na de transactie fiscaal, juridisch en vermogensmatig beschermd?
De LBO-analyse is daarmee niet alleen een waarderingsinstrument. Het is vooral een instrument om gericht te sturen op waarde, financierbaarheid en onderhandelingskracht.
De hoogste bieding is niet altijd de beste transactie
Een hoge indicatieve ondernemingswaarde zegt nog niet alles.
Ook de financierings- en transactiestructuur zijn belangrijk.
Een koper kan bijvoorbeeld een aantrekkelijke headline price presenteren, maar tegelijkertijd voorwaarden opnemen zoals:
- een earn-out;
- een verkoperslening;
- een herinvestering van de verkoper;
- financieringsvoorbehouden;
- resultaatsafhankelijke nabetalingen;
- of een omvangrijke werkkapitaalcorrectie.
Daarom moet een bieding niet alleen worden beoordeeld op de genoemde prijs.
De werkelijke vraag is:
Welk bedrag ontvangt de ondernemer, op welk moment, onder welke voorwaarden en met welk risico?
Een goede verkoopanalyse combineert daarom de ondernemingswaarde met de equity bridge, de financieringsstructuur, de transactiedocumentatie en de fiscale gevolgen.
Bekijk uw onderneming door de ogen van de koper
Een ondernemer die begrijpt hoe een private-equity of investeringspartij rekent, kan veel gerichter aan zijn onderneming bouwen.
U krijgt inzicht in:
- de koopprijs die een financiële koper kan verantwoorden;
- de rendementseisen die achter een bieding liggen;
- de ruimte voor bancaire en alternatieve financiering;
- de factoren die uw waarde verhogen;
- en de risico’s die tijdens een verkoopproces tot prijsdruk kunnen leiden.
Daarmee verschuift de discussie van een algemene waarderingsvraag naar een veel relevantere vraag:
Wat moet er in mijn onderneming veranderen om voor een koper aantoonbaar meer waard te worden?
Wilt u weten wat een financiële koper voor uw onderneming kan betalen?
Met een waardering en een LBO-analyse brengen we niet alleen de huidige ondernemingswaarde in beeld.
We maken ook inzichtelijk:
- hoe een private-equitypartij naar uw onderneming kijkt;
- welke rendementen een koper kan realiseren;
- welke Strategische Waardefactoren de koopprijs beïnvloeden;
- waar de belangrijkste waardelekken zitten;
- en welke verbeteringen vóór een verkoop het meeste effect kunnen hebben.
Zo werkt u niet alleen toe naar een mogelijke verkoop, maar naar een onderneming die aantoonbaar sterker, minder afhankelijk en beter financierbaar is.